Does State Ownership Really Matter for Capital Structure in Selected G20 Economies across the Development Spectrum?

Abstract

This study investigates the effect of state ownership on the capital structure decisions of enterprises. For this purpose, financial and accounting data from 252 state-owned and 6,503 non-state owned firms in selected G20 countries has been gathered for a period of 2011-2015. Our analysis is motivated by the lack of this evidence for such an important group of economies. The group, collectively, not only fall in the top 33 global economies, but their members also forms and constitute G-7, BRIC (Brazil, Russia, India and China), G-4 (Brazil, Germany and India) and N-11 (Indonesia, South Korea and Turkey). Pooled regressions estimated using OLS techniques are performed to study the relationship between ownership and capital structure across G20 countries. Beside the effect of ownership structure, we also investigate and quantify the effects of several firm specific variables on capital structure of firms in selected G20 countries. Results indicate that state ownership is positively associated with leverage in all the selected G20 countries. However, this phenomenon changes when countries are considered according to their income levels. We find that state-owned enterprises in high income countries carry more debt, while the opposite is true for lower middle-income countries. Estimated coefficients of the other determinants of the capital structure show that tangibility and size positively affect the leverage. While, profitability and growth have a significant negative affect on the leverage. The association between firm specific determinants and leverage were found to be consistent, irrespective to their level of income and according to trade-off and pecking order theory. However, results were found to be divergent when effects of various firm specific variables were compared between state and non-state-owned enterprises across the development spectrum. Hence, our analysis shows that firm specific variables and ownership structure are important determinants of capital structure in selected G20 countries and across the development spectrum. Our results provide a number of policy and managerial implications. We showed and learned that state ownership is a significant factor affecting company’s capital structure decision. However, this association of state ownership with capital structure decision is not same across the development spectrum. The implication is that in counties with better legal environment, developed financial markets and more stable economic conditions, state owned enterprises are likely to take more debt. On the other hand the negative influence of state ownership in lower middle income countries implies that governance in these economies is poor and state institutions carry less debt. Keywords: Capital structure, Level of development, Non-state-owned enterprises, Profitability, Size, State-owned enterprises, Tangibility

ÖZ: Bu çalışma, kamuya ait işletmelerin sermaye yapısı kararları üzerindeki etkisini araştırmaktadır. Bu amaçla, seçilen G20 ülkelerindeki 252 kamuya ait ve 6.503 özel işletmenin finansal ve muhasebe verileri 2011-2015 dönemi için toplanmıştır. Bu konunun seçilme nedeni, bu kadar önemli bir ekonomi grubu için bu yönde bir çalışma olmayışıdır. Seçilen ekonomiler yalnızca küresel düzeyde tepede bulunan 33 ekonomi arasında değil, üyeleri G-7, BRIC (Brezilya, Rusya, Hindistan ve Çin), G-4 (Brezilya, Almanya ve Hindistan) ve N-11’de de (Endonezya, Güney Kore ve Türkiye) yer alan ülkelerden oluşmaktadır. G20 ülkelerinde şirketlerin mülkiyet sahipliği ve sermaye yapısı arasındaki ilişkiyi incelemek için en küçük kareler (OLS) teknikleri kullanılarak regresyonlar gerçekleştirilmiş ve tahminler yapılmıştır. Bu çalışmada mülkiyet yapısının etkisinin yanı sıra, G20 ülkelerindeki firmalara özgü değişkenlerin sermaye yapısı üzerindeki etkileri de araştırılmıştır. G20 ülkelerinden seçilen işletmeler için sonuçlar, işletmelerin kamuya ait olmaları ile finansal kaldıraç arasında pozitif bir ilişki olduğunu göstermektedir. Ancak bu tespit, ülkeler gelir seviyelerine göre değerlendirildiğinde değişmektedir. Yüksek gelirli ülkelerde kamuya ait işletmelerin daha fazla borç kullandığını ve bunun düşük orta gelirli ülkeler için tam tersi olduğu, yani daha az kredi kullandıkları görülmüştür. Sermaye yapısının diğer belirleyicilerinin tahmini katsayıları, firmaların duran varlıklarının ve büyüklüklerinin finansal kaldıraç oranını istatistiksel olarak anlamlı ve olumlu yönde etkilediğini göstermektedir. Öte yandan, kârlılığın ve büyüme oranının kaldıraç (borçlanma) üzerinde önemli olumsuz etkileri olduğu bulunmuştur. Firmaya özgü belirleyiciler ve kaldıraç arasındaki ilişkinin, gelir seviyelerine bakılmaksızın, dengeleme (trade-off) ve hiyerarşi (pecking order) teorilerine göre tutarlı olduğu bulunmuştur. Bununla birlikte, bu sonuçlar ülkelerin gelişmişlik düzeyi dikkate alındığında kamuya ait işletmeler ile özel işletmeler arasında farklılıklar göstermektedir. Dolayısıyla, analizimiz, şirketlere özgü diğer değişkenlerin yanı sıra, mülkiyet sahipliliği yapısı ve gelişmişlik düzeyi, seçilen G20 ülkelerindeki sermaye yapısının önemli belirleyicileri olduğunu göstermektedir. Sonuçlarımız şirketlerde kamu sahipliliğinin sermaye yapısı kararlarını etkileyen önemli bir faktör olduğunu göstermektedir. Bununla birlikte, kamu mülkiyetinin sermaye yapısı kararıyla ilişkilendirilmesi ülkelerin gelişmişlik düzeyine göre farklıklar göstermektedir. Buna göre, daha iyi yasal çevreye, gelişmiş finans piyasaları ve daha istikrarlı ekonomik koşullara sahip gelişmiş ülkelerde, kamuya ait işletmelerin daha fazla borç alması beklenmektedir. Diğer taraftan, düşük orta gelirli ülkelerde işletmelerde kamu sahipliliğinin olumsuz etkisi, bu ekonomilerde yönetişimin zayıf olduğu ve kamu işletmelerinin daha az borçlanabileceği anlamına gelmektedir. Anahtar Kelimeler: Duran varlıklar, Ekonomik gelişmişlik düzeyi, Kamuya ait işletmeler, Karlılık, Özel işletmeler, Sermaye yapısı, Şirket büyüklüğü