In Eurasia, Turkey has a “crony” capitalist system with majority control and business
groups (BGs) in the hands of a few families. These business groups are often
organised around a holding company. Turkey has adapted French civil law which
offers a good setting to understand the dividend policies of majority controlled
companies dealing with the principal-principal conflict in a weak investor protection
setting. We analyse the dividend payouts of family controlled Borsa Istanbul
companies, which are affiliated to holding and non-holding BGs. We use a panel data
random-effects Tobit estimation methodology for a period of eight years (2010-
2017). We investigate and quantify the effects of several control-enhancing
mechanisms (CEMs) on dividend payouts. We use precise quantitative proxies for
CEMs to measure the divergence between control and ownership rights. Supporting
the rent extraction hypothesis, holding business group companies have lower
dividend payouts as the divergence between control and ownership rights widens and
the pyramid wedge increases. However, controlling foreign-family coalitions in
holding business group companies curb the rent extraction problem by having a
positive effect on the dividend payouts. Overall, for family controlled holding BG
companies, the effects of company-specific financial control variables on dividend
payouts are stronger than the effects of CEMs. For family controlled non-holding BG
companies, there is no empirical support for either the rent extraction or the
reputation building hypotheses. The company-specific financial control variables are
the main determinants of dividend payouts for family controlled non-holding BG
companies. The empirical findings of this study have implications such as higher expropriation
risk for minority shareholders, portfolio managers and investors of family controlled
holding BG companies in a low investor protection setting. The results show that
there is a need for further policy actions to strengthen the rights of minority
shareholders to limit rent extraction by the controlling families.
ÖZ:
Avrasya Türkiye’de aileler tarafından kontrol edilen şirket topluluklarının domine
ettiği kapitalist bir sistem vardır. Şirket toplulukları genellikle holding şirketler
altında toplanmıştır. Türkiye’de, azınlık hissadar haklarının zayıf olduğu Fransız
hukuk sistemi adapte edilmiştir. Bu nedenle Türkiye, kontrol erkine sahip hissadarazınlık
hissadar çıkar çatışmasının bulunduğu ve azınlık haklarının zayıf olduğu bir
sistemde temettü politikalarını incelemek için çok uygundur.
Çalışma, Borsa İstanbul’da işlem gören şirket topluluklarına ait aile şirketlerini
incelemektedir. Çalışmada, 2010-2017 yıllarını kapsayan panel veri seti
kullanılmıştır. Ekonometrik analiz için “rassal etkiler Tobit metodundan”
yararlanılmıştır. Çalışmada, holding şirket topluluklarına ait aile şirketlerinin ve
şirketler topluluğunda holding bulunmayan aile şirketlerinin temettü politikaları
analiz edilmiştir. Kontrol mekanizmaları için sayısal temsili değişkenler kullanılarak,
kontrol erkine sahip hissadar-azınlık hissadar çıkar çatışmasına yol açan mülkiyetkontrol
ayrımı ölçülmüştür. Yapılan emprik analiz sonucunda, holding aracılığı ile
yönetilen aile şirketlerinde mülkiyet-kontrol ayrımı ve kontrol-oy hakkı ayrımı
arttıkça küçük hissedarların daha fazla sömürüldüğü tespit edilmiştir. Bu şirketlerde
yabancı-aile ortaklığının sorunu azalttığı tesbit edilmiştir. Fakat, genel olarak holding
aracılığı ile yönetilen aile şirketlerinde şirketlere ait finansal değişkenlerin daha etkili
olduğu saptanmıştır. Holding aracılığı ile yönetilmeyen aile şirketlerinde ise kontrol
mekanizmalarının etkisi olmadığı, sadece şirketlere ait finansal değişkenlerin etkili
olduğu tespit edilmiştir. Bu çalışmanın emprik sonuçları holding aracılığı ile yönetilen şirketlerde küçük
hissedarların sömürülme riskinin olduğunu göstermiştir. Bu çalışmanın küçük
yatırımcılara ve portföy yöneticilerine yatırımlarında, yol göstermesi beklenmektedir.
Sonuçlar ayrıca küçük hissadarların haklarının güçlendirilmesi ve aileler tarafından
yönetilen şirketlerde sömürünün sınırlandırılması için politika geliştirilmesini ve
eyleme konulmasına ihtiyaç olduğunu göstermektedir.
